אופציות וחוזים עתידיים

תוכן הענינים
מבוא ......................................................................5
פרק א: שווקים עתידיים............................................9
פרק ב: מושגי יסוד בחוזים עתידיים............................25
פרק ג: אופציות.........................................................45
פרק ד: אסטרטגיות השקעה
באופציות וחוזים עתידיים...............................63
פרק ה: תכונות האופציות...........................................121
פרק ו: המודל הבינומי להערכת שווי אופציות ..............141
פרק ז: מודל בלק ושולס (S&B....................................(167
פרק ח: מדדי רגישות מודל בלק ושולס (S&B............... (191
פרק ט: ניהול דינמי ...................................................215
פרק י: כתבי אופציות (WARRANTS..........................(231
פרק יא: שוק המעו"ף בישראל.....................................241
פרק יב: מבט עולמי ....................................................259
נספחים:....................................................................267
268 ...............................................N(D) D -ל ערכים טבלת
מושגים בסטטיסטיקה ................................................ 269
רשימת קריאות .......................................................... 272
רשימת הבורסות ה
4
5
מבוא
שוק המעו"ף שזור בהילה של תחום מלהיב, מרתק ומפתה, וסוחרים רבים
בעולם, חדשים כוותיקים, נמשכים אליו. המסחר באופציות על מדד מניות
מעו"ף פותח אפיקי השקעה מגוונים, תוך מתן אפשרות לבחירת צירופי השקעה
אין ספור בעזרת האופציות השונות.
דירקטוריון הבורסה לני"ע בתל-אביב החליט, כבר בספטמבר 1990 ,על הקמת
שוק למכשירים עתידיים ופיננסיים – מעו"ף.
במשך הזמן, שעבר מאז נלמד הנושא בארץ, נערכו הרצות ניסיוניות, אשר הוכיחו
עד כמה גבוהים צריכים להיות המיומנות והידע הנדרשים למסחר באופציות.
מטבע הדברים, מעט מאוד אנשים בארץ צברו ניסיון מעשי במסחר במכשירי
מעו"ף, בעיקר בתחום הסחורות והמטבעות.
התקלות והעיכובים בפתיחת המסחר הינם כבר מאחורינו. החלטות כמו: מי
יהיו חברי מסלקת מעו"ף, מה החוסן הכלכלי הנדרש מהם, ומה גובה הביטחונות
שיידרשו מהסוחרים כותבי (מוכרים בחסר) האופציות, כל אלה התגבשו ושופרו
עם הניסיון שנדרש.
המסחר במעו"ף דורש אמנם למידה, ניסיון והבנת התיאוריה, שבבסיס המסחר
במכשירים פיננסיים, אך נדגיש, כי שווקים עתידיים פועלים בעולם עשרות
ומאות שנים, והכנסתם למשק הישראלי הייתה חיונית ובלתי נמנעת. השימוש
בכלים חדשניים אלה פותח בפני המשקיע צוהר לאפשרויות נוספות כמו:
 יכולת לבצע הגנה על השקעות, ולתכנן גבולות לתשואה ולסיכון בהתאם
לציפיות ולתנאי השוק המשתנים.
 בניגוד להשקעה במניה, בה מרוויחים רק כאשר השוק עולה, ניתן לבנות תיק
השקעה רווחי גם כאשר השוק יציב, ולעיתים להרוויח אף כאשר השוק יורד.
 התנודות החריפות בבורסה במהלך השנים 1996-1994 ,2003-2001 מדגישים
את הצורך בהגנה על תיקי ההשקעה בני"ע, ומעמידים את שוק המעו"ף
באור הזרקורים ובהתאם את פיתוח השוק. התקדמות נוספת התחוללה
לאחר שנת 2000 ,בניסיון להביא את הבורסה הישראלית לקדמת
הטכנולוגיה הפיננסית של הבורסות בעולם, במגבלות הגודל והסחירות של
הבורסה בתל אביב.
אחת מהמעלות הגדולות, שיש במסחר במכשירים פיננסיים עתידיים, היא
האפשרות לבנות את תיק ההשקעות באופן מבוקר, לפי הציפיות שלנו, במסגרת
תכנון סיכון מוגבל וידוע מראש.
בשווקים עתידיים בעולם נמשכים סוחרים רבים, ברוקרים וחברי בורסה,
המוכנים להשקיע מהונם העצמי תוך תקווה לעשיית רווחים. אולם נזכור, כי
בשוקי ההון מתקיים הכלל: כגודל הפוטנציאל לרווח כן גודל הסיכון להפסד.
כלל זה מתקיים גם בשוקי הנכסים הפיננסיים.
6
הסכנה במסחר באופציות באה לידי ביטוי במורכבותה ובריבוי הגורמים
המשפיעים על מחיר האופציות. בניגוד למסחר במניה, כאשר השוק עולה או
יורד, ההשפעה על מחיר האופציה אינה תמיד ברורה ואינה ניתנת מיידית לזיהוי.
לאור האמור, ברור ששוק המעו"ף הינו מורכב ביותר, ועל מנת לסחור באופציות
וחוזים עתידיים יש להגיע לדרגת מיומנות מקצועית גבוהה, הנרכשת על-ידי
שילוב של הלימוד התיאורטי ונסיון רב.
ספר זה מהווה גשר בין המתעניין בשוק ההון לבין המומחה המקצועי.
הגישה של הצגת אסטרטגיות שונות, כפי שמציגים מתכונים לבישול, אינה
עומדת במבחן המציאות. לכאורה, מוצגות אסטרטגיות שונות לבחירתך, וניתן
לראות בבירור מה יהיה מצבך ביום הפקיעה. אולם מבט על רווח/הפסד ביום
הפקיעה אינו נותן אינדיקציה מספקת לפוטנציאל או לסיכון הטמון בפוזיציה
כלשהי.
מסיבה זו בחרנו בגישה שונה ללימוד הנושא: בגישה זו נתחיל בהכרת מונחי
היסוד ותכונות המכשירים הפיננסיים העתידיים והתנהגותם, ורק לאחר מכן
נבחן את האסטרטגיות האפשריות במכשירים הללו. אין קיצורי דרך להבנת
האסטרטגיות השונות ללא לימוד תכונות האופציות, רגישויותיהן, והבנתן.
הגישה הפשטנית, בה מציגים רווח והפסד לאופציות בפקיעה, עשויה להטעות,
משום שלרוב אין סיבה להישאר בפוזיציה עד למועד פקיעת האופציות או
החוזים.
חשוב להתייחס לשאלות כמו:
 מה קורה אם הצפיות וההערכות שעמדו בבסיס בניית האסטרטגיה מתבדות?
 כמה פעמים עשויים אנו לשנות את ראיית השוק שלנו, עד לפקיעת
האופציות?
 כיצד משפיע הזמן על התשואה הפוטנציאלית של השקעתנו?
 מהו המועד המתאים לצאת מפוזיציה?
 מהי התנודתיות הגלומה במחיר האופציה, ומה התנודתיות הצפויה?
ניתן להסיק מהשאלות והשיקולים המפורטים לעיל, כי לרוב לא נחזיק
באסטרטגיה שבנינו עד הפקיעה.
 דוגמא:
קנינו "אוכף", בתקווה לתנודה חדה בשוק. השינוי בושש לבוא, והשוק ממשיך להיות יציב.
האם נישאר ללא מעש בתקווה שהצפייה שלנו תתממש?! תקווה בלבד אינה מתכון
להצלחה, ואף לא דבקות בעמדה.
השוק אינו "חייב" לעלות או לרדת או "חייב לבוא תיקון". אין שום חובה מסוג
זה או אחר על השוק. ישנן רק ציפיות והערכות שלנו, ואנו צריכים לדעת
להתמודד גם עם מצבים בהם השוק אינו פועל על פיהן.
7
סוחר רציני חייב, אם כן, להבין בראש ובראשונה את תכונות האופציות ואת
רגישותן לשינוי בגורמים השונים. הבנה זו תאפשר ניתוח כל אסטרטגיה, גם כזו
שאינה מופיעה "בספרים".
בחרנו לערוך את הספר כך שיתאים גם למתחילים וגם לאלה המכירים כבר את
השוק ומעוניינים להעמיק את הידע שלהם בתחום ולהגיע לרמת המקצוענים.
הפרקים הראשונים, א – ג, כוללים סקירת מונחי יסוד באופציות ובחוזים
עתידיים, הכרת מבנה הבורסות לשווקים העתידיים ושיטות המסחר בהן.
פרקים ד ו- ה מציגים את תכונות האופציה, שימוש באופציות ובחוזים עתידיים
לניטרול סיכונים ואסטרטגיות השקעה אחרות.
פרקים ו – ט עוסקים במודלים להערכת אופציות, בניתוח רגישויות ובניהול
דינאמי של תיקי השקעה מורכבים.
פרקים אלה, מטבעם, קשים יותר לסוחר המתחיל, ועל כן נציע לשוב ולקרוא
אותם לאחר ניסיון של מספר חודשים במסחר באופציות או תוך כדי הלימוד
וההתנסות המעשית.
פרק יא עוסק בשוק המעו"ף בישראל, כולל מבט עדכני נכון לשנת 2004 .
פרק יב מציג את הבורסות המובילות בעולם במסחר במכשירים עתידיים.
לסיכום, אין תחליף להבנה יסודית של המעו"ף בטרם נכנסים להשקעה מהותית
בשוק זה.
ספר זה מתייחס בדוגמאות וביישומים בעיקר לשוק המעו"ף בתל-אביב, אך מובן
שמונחי היסוד של המכשירים הפיננסיים העתידיים, התכונות, המודלים,
האסטרטגיות והגישות למסחר, אותן נציג בספר, טובים לכל מי שעוסק במסחר
באופציות, בין אם הן כתובות על סחורות, על מטבעות או על מניות.